Su mayor preocupación es que se inicie una rápida y robusta recuperación de la actividad. Un informe que parecía positivo, en realidad no lo es.

En el análisis monetario y financiero existen los comprobadores de hechos, pero no, los revisores de entendimiento. Es una lástima que solo algunos reparemos en esta necesidad. No hay razón para limitarse, los académicos de las entidades del sistema, hacen narrativas disimuladas con lenguaje formal. Los expertos que escriben informes en los departamentos de research, invariablemente, hacen que todo parezca más complicado de lo que en la práctica es.

Si usted piensa que el análisis financiero representa una erudición abstracta y libre de efectismo, tengo malas noticias. La única forma de remediar esta grafía es mediante el metaanálisis de los estudios empíricos articulándolos con las reseñas en que los super investigadores que examinaron los resultados, elaboraron la síntesis.

SINTESIS DEL INFORME

• La cuenta corriente en efectivo registró un déficit de u$s (-1.600) millones de dólares en julio, siendo julio el segundo mes consecutivo de déficit.
• El desperfecto fue impulsado por mayores pagos de importaciones y ampliación del déficit de la cuenta de servicios. Básicamente, nuestros turistas van al exterior mas que cuando el dólar estaba caro.
• Según estimaciones del informe, las reservas netas de divisas se situaron en u$s (-5.300) millones al 23 de agosto, en comparación con los u$s (-8.600) millones de dólares que había al final del ejercicio fiscal 2023. No parece un resultado muy prospero.
• Se prevé desde la entidad, que las reservas netas y líquidas se recuperen en el cuarto trimestre, sujeto a decisiones políticas. Es decir, no existe ninguna certeza.

El despacho dice que la administración Milei ha indicado que la máxima prioridad en este momento es acelerar la velocidad de la desinflación por encima de todos los demás objetivos de política, incluida la acumulación de reservas, con lo cual 4.2%, no ha sido el indicador halagüeño esperado. En este contexto, hacen un balance de la acumulación de reservas en los últimos meses y lo que esperan suceda hasta finales de año.

Entretanto, las consolidaciones fiscales siguen siendo el ancla clave del programa económico. Esperan una caída de ingresos en la recaudación del “impuesto PAIS” de alrededor del (-0,3%) del PIB hasta fin de año, después de la reducción de la tasa porcentual sobre las importaciones de bienes y servicios de transporte de 10%, a partir de septiembre. Pero poniéndose optimistas, también estiman que la aprobación del paquete fiscal en el Congreso podría sumar hasta (+0,7%) puntos del PBI en ingresos fiscales adicionales este año, compensando la reducción de la tasa del impuesto PAIS.

Enfatizan de cara al futuro, que esperan un repunte sustentable de la actividad económica, ya que esta es una condición necesaria para apuntalar la recaudación de impuestos. Es decir, “muchachos: tienen que hacer que arranque la economía”.

La cuenta corriente en efectivo en julio, está en números rojos. El efectivo registró un déficit de u$s 1.600 millones en julio, luego de un déficit de u$s 200 millones en junio. El deterioro en julio fue impulsado principalmente por la salida de u$s 1.600 millones relacionada con los pagos de intereses a los tenedores de bonos. Además, tanto la balanza comercial de mercancías como el déficit de servicios continuaron empeorando durante el mes de julio. La cuenta corriente en efectivo acumulada en lo que va del año registró un superávit importante de u$s 7.300 millones, un cambio significativo con respecto del déficit de u$s 6.400 millones registrado durante el mismo período del año anterior (año de elecciones y con una extraordinaria sequia).

Esta reversión se atribuye principalmente a una disminución de u$s 14.200 millones en los pagos de importaciones, mientras que las entradas de exportaciones experimentaron una reducción de u$s 1.700 millones. El desempeño inferior en las exportaciones puede explicarse por el acuerdo cambiario mixto (critica al dólar blend), en virtud del cual el 20% de las exportaciones totales, unos u$s 9.500 millones hasta ahora, se suministran al mercado financiero de divisas. En cuanto a las importaciones, la disminución se debe tanto a las restricciones de pago de importaciones y la “desaceleración de la actividad económica”, dejando expresada la preocupación del párrafo anterior. En particular, el BCRA ha flexibilizado las regulaciones de pago de importaciones al tipo de cambio oficial. Desde agosto, los pagos de importaciones pueden realizarse en dos cuotas, en lugar de las cuatro anteriores, normalizando paulatinamente la cadena de pago atrasados de importaciones, con la cual se habían aumentado las reservas. El despacho señala que la relación entre efectivo e importaciones acumuladas alcanzó un nuevo máximo del 100% en julio.

La cuenta de financiamiento registró un déficit de u$s 1.000 millones en julio, debido principalmente a las amortizaciones de bonos en moneda dura (u$s 1.300 millones) y a la intervención en el mercado cambiario paralelo (u$s 326 millones en el mes, es decir, u$s 14.8 millones diarios en promedio).

Esto se suma a los u$s 400 millones desplegados en agosto, según sus estimaciones. En total, las cuentas corriente y financiera hicieron que las reservas brutas cayeran u$s 2.600 millones en julio, generando el mayor lastre desde octubre de 2023.

Las reservas netas se mantuvieron estables en agosto, a pesar de la intervención (formalmente esterilización) en el tipo de cambio paralelo, el BCRA pudo comprar u$s 535 millones en agosto en el mercado cambiario oficial, luego de ventas por u$s 184 millones entre junio y julio. En cuanto a las reservas netas en moneda extranjera, estiman que se situaron en u$s (-5.300) millones al 23 de agosto, relativamente estables respecto del mes anterior, pero superiores a los u$s (-8.600) millones del 23 de diciembre. La estimación considera como pasivos en moneda dura las amortizaciones de la serie 2 de Bopreal por alrededor de u$s 2.000 millones en los próximos 12 meses, pero no los depósitos del Tesoro. Mientras tanto, las reservas líquidas en dólares, excluyendo la línea swap de China, el BIS y el oro, se situaron en alrededor de u$s 4.500 millones. Destacan que los requerimientos de reservas en dólares han aumentado en u$s 2.300 millones desde fines de junio, en parte explicado por el aumento de u$s 1.300 millones en depósitos en u$s en medio de la nueva amnistía fiscal lanzada en agosto.

Esperan que las reservas netas permanezcan bajo presión hasta fines del tercer trimestre y se recuperen en el cuarto trimestre, dependiendo de las decisiones de política. Aquí se confunde el deseo, la imposición y, rematan poniéndole fecha de vencimiento al cumplimiento. Avizoran contratiempos, por el cambio en el cronograma de pagos de importaciones del BCRA. Recuerde que a partir de septiembre implicará mayores pagos de importaciones en el futuro, cuya contraparte será la disminución de la demanda de importaciones en dólares en el mercado de swaps de primera línea. La reducción del impuesto PAIS a las importaciones de bienes y servicios de transporte en 10 puntos porcentuales también podría generar una mayor demanda de importaciones en el tipo de cambio oficial.

Con respecto al servicio de la deuda externa, asumen que el servicio de la deuda multilateral (ex-FMI) está completamente cubierto hasta fin de 2024. También contemplan una intervención cambiaria paralela de u$s 800 millones hasta fines de 2024 y entradas similares en el mercado de divisas paralelas debido a la amnistía fiscal/RIGI, que debería permitir el levantamiento del esquema de mezcla de exportaciones 80/20 cerca de fin de año. Esto ultimo luce “sugerencia corporativa sistémica”.

Señalan que bajo estos supuestos, las reservas netas disminuirán en alrededor de u$s 2 mil millones hasta fines de octubre y se recuperarán en u$s 2.700 millones en los últimos dos meses del año (suponiendo que se elimine la mezcla de divisas). Esto es consistente con las reservas netas que cierran el año en alrededor de u$s (-4.500) millones y las reservas líquidas (excluyendo la línea de swap de China, BIS y oro) cerca de u$s 5 mil millones.

Aclaran que esta es una estimación conservadora ya que no están teniendo en cuenta los posibles aumentos en las reservas líquidas asociadas con mayores depósitos en dólares en medio del blanqueo y la obtención de eventuales repos u otros préstamos.

Sobre la recaudación real de impuestos de agosto, observan que volvió a terreno negativo después de un ligero repunte en julio. La recaudación real total de impuestos (ajuste estacional de J.P. Morgan) cayó un (-5,2%) mes contra mes anterior, desde el (+3,2%) mes contra mes anterior. La mayor parte de la contracción mensual en la recaudación real de impuestos fue impulsada por una disminución en la recaudación de impuestos relacionados con el comercio exterior y el “impuesto PAIS”, que cayeron un (-18,7%) y (-6,1%) mes contra mes anterior, respectivamente. En términos interanuales, los ingresos fiscales reales disminuyeron (13.7%) anual en agosto (cuando se deflacta según la inflación de los últimos 12 meses), lo que representa una contracción del (-7.8%) en lo que va del año. Aunque no lo dicen abiertamente, dejan que los números hablen por sí mismos, son alarmantes.

En el futuro, esperan que la recaudación del “impuesto PAIS” disminuya a partir del 2 de septiembre (cosa que ya ocurrió), y su eliminación total en diciembre. Estiman que la reducción podría resultar en un esfuerzo de (-0.3%) del PBI en ingresos fiscales hasta fin de año. Pero también estiman que la aprobación del paquete fiscal en el Congreso podría sumar hasta (+0.7%) del PIB en ingresos fiscales adicionales este año, más que compensar el efecto de la reducción del “impuesto PAIS” sobre los ingresos. Dicho esto, avisaron que estarían atentos al destino del proyecto de ley de jubilaciones, que fue vetado recientemente por el presidente, pero que si el Congreso lo revocaba podría haber resultado un lastre fiscal adicional del (0.4%) del PIB este año y del 1% el próximo. Es obvio que si el paquete fiscal no sale como los investigadores esperan, han de encenderse las alarmas.

Mas adelante, siguen enfatizando que un repunte sustentable de la actividad económica se convierta en una condición necesaria para apoyar la recaudación de impuestos en el futuro. Finalmente expresan que, es probable que el aumento único del impuesto a la renta a raíz de la devaluación cambiaria de fin de año de 2023, de alrededor del 1% del PBI, no se repita el año próximo. En total, estiman una merma de alrededor de (-2.5%) del PIB en los ingresos tributarios para 2025, y sugieren que debería ser compensado en parte, por el paquete fiscal aprobado en el Congreso, pero principalmente por un repunte de la actividad económica que impulse los ingresos tributarios.

Hábilmente formulada por los investigadores del departamento de research del J.P. Morgan, su mayor preocupación es que se inicie una rápida y robusta recuperación de la actividad. Dicho de otro modo, si la economía no crece, no recaudará lo suficiente y el programa carecerá de superávit, su justificante más jactancioso y clave de generación de recursos para comprar los dólares ineludibles.